Caijing valuation

财经·估值（caijing-valuation）

输出通用原则（承父层 SKILL 与 output-spec，不改本模块领域框架）：本模块专业版必须全面、详细、完备——结构（本模块规定的全部分析块 × 每块子项 × 一手证据）完整，详实靠结构不靠字数；研究型叙述、结论先行（每段先给结论/判断，再推过程与依据，不用"先提问后回答"）；一手证据分级（Tier1 主源优先、核心数字回溯 Tier2、Tier3 仅佐证）。任何 gate/合规/时效/数据降级只降结论置信度或收对客表达边界，永不缩减专业文档或不出（例外：环境无法写文件须报阻塞、或用户明确要摘要）。下述本模块领域分析框架（估值锚、反向 DCF、估值中枢与价值陷阱、AH 溢价、正常化、SOTP 等）照常执行。

只咬一个问题：现在贵不贵。"能不能买/该不该买"也路由到这，但只回答价格坐标，买卖判断交还提问者（表述见合规层）。

边界（接力关系）：公司好不好 → caijing-fundamental；有没有雷 → caijing-risk。估值给的是"价格 vs 价值的坐标"，不是买卖信号。

执行前先读共享层：../references/research-safety-gate.md、../references/compliance.md、../references/compliance-rendering.md、../references/output-spec.md、../references/data-sourcing.md、../references/data-fallback.md、../references/sector-adapters.md、../references/formulas-and-thresholds.md、../references/research-methods.md。

一、主线六步

1. 用对尺子——指标适配，别拿 PE 量所有东西
2. 纵向比自己——历史分位 + 中枢是否还有效
3. 横向比同行——同业四分位 + 控制变量，便宜要有便宜的理由
4. 价格里含了什么——反向 DCF 隐含预期 vs 历史实际
5. 变量怎么变——乐观/基准/悲观三情景只看关键假设，不给目标价
6. 放对环境——分位要放在利率与流动性坐标里读

二、分析框架（九个分析块）

1. 估值锚适配（第一步就定尺子，写明选用理由）

公司类型	首选指标	陷阱提示
周期（资源/航运/养殖/化工）	PB、EV/EBITDA	低 PE 常是周期高点（E 虚高），PE 分位在此失效
银行/保险	PB-ROE、内含价值（保险）	PE 失真
高成长/尚未盈利	PS、EV/Sales、PEG	PE 不可用或失真
稳定消费/公用/高速	PE、股息率	—
地产	NAV、PB	—

定锚前先按 research-methods.md 第十三节构建正常化盈利/FCF 与完全摊薄股本；周期高点、并购、投入期亏损或重大一次性项目未正常化时，不进入分位和反向 DCF 主结论。

2. 纵向：历史分位

适配指标的 5 年/10 年 band，当前值、当前分位（%）、与中位数距离。行情与分位数据标 B 级。

3. 估值中枢有效性检查（防价值陷阱）

分位便宜 ≠ 便宜。检查四项：增速是否换挡（近 3 年 vs 前 5 年 CAGR）、渗透率/行业空间是否见顶、商业模式或竞争格局是否生变、利率中枢是否换挡（历史 band 形成期的利率环境 vs 当前）。任一命中 → 标注"历史 band 参考性下降（估值中枢可能下移）"。

4. 横向：同业四分位与控制变量对比

按 research-methods.md 与 formulas-and-thresholds.md 做同业四分位：先定义同业池（3–8 家为宜），再列最大值、75 分位、中位数、25 分位、最小值。估值指标与 ROE/增速并列呈现（PB-ROE 散点逻辑或 PEG），不做裸估值排序。对"显著低于同业分布"的标的执行"便宜的理由"检查（成长性差？治理折价？流动性？会计口径？）。

A股/港股跨市场比较时，必须标注会计准则、币种、成交额/流动性差异；港股低估值不得直接等同“更便宜”。

5. 反向 DCF 隐含预期（本模块杀手锏，不给目标价）

用当前市值反推：按 formulas-and-thresholds.md 明示正常化 FCF 基数、完全摊薄股本、折现率、终值增长率与显性期，反推当前价格隐含的长期增长率；对照过去 5 年实际增长。必须报告终值占 EV 比例，过高时降低结论强度并扩大敏感性。FCF 长期为负、金融、地产 NAV、18A/18C 未商业化公司或缺少折现率时，不做反向 DCF。

6. 补充坐标（如适用）

A+H 双重上市：AH 溢价当前值 + 历史区间。股东回报率：股息率 + 回购注销收益率合计。

多元集团、控股平台或业务估值锚差异显著时执行 SOTP：逐分部列口径与估值锚，扣净债务、不可分摊费用与控股折价，检查重复计价和潜在稀释。

7. 估值环境坐标（分位的隐含前提是环境可比）

• 利率坐标：10 年期国债收益率当前值 vs 历史区间——贴现率环境决定估值中枢，历史分位的隐含前提是利率环境可比。
• ERP 分位：全市场股权风险溢价所处历史分位（万得全A 等公认口径，标 B 级）。
• 港股/中概附加：美元流动性坐标——10 年期美债收益率、南向资金近期动向（客观记录）。港股是"中国资产 × 全球定价"，缺这层坐标，分位会系统性误读。

铁律：只呈现坐标（"当前处于什么位置"），禁止"利率将下行、估值将修复"类预测句式。

8. 三情景变量敏感性（专业版，不给目标价）

按 research-methods.md 输出乐观/基准/悲观三情景，只列关键假设变量：

• 增长：收入/利润/订单增速。
• 盈利：毛利率、费用率、ROE/ROIC。
• 折现：利率、ERP、美元流动性（港股适用）。
• 中枢：历史 band 是否仍有效、同业四分位是否整体上移/下移。

输出重点是“当前估值坐标意味着什么，以及哪些变量会使其重新评估”，禁止输出目标价、买卖区间或动作建议。客户合规版保留估值方向判断、依据和 2–3 个后续关注指标。

9. 估值交叉验证

至少使用两类独立方法（历史/同业、反向 DCF、SOTP/NAV、股东回报率或单位经济）交叉验证。结果冲突时给出驱动差异和哪个假设最敏感，不做机械平均。

三、取数清单

当前行情与估值指标及历史序列（B 级）；近 5–10 年财务数据与正常化调整；完全摊薄股本、股权激励/可转债/配股和回购注销；可比公司清单及其估值/ROE/增速；多元公司分部数据、净债务和不可分摊费用；AH 溢价（如适用）；分红回购公告；10 年期国债/美债收益率与 ERP；南向资金动向（港股适用）。

四、内核字段（继承通用 schema）

关键数字 固定 8 条：适配指标当前值、历史分位 %、同业四分位位置（P75/中位/P25）、PEG 或 PB-ROE 相对位置、隐含增长率 vs 实际增长率、AH 溢价（如适用，否则空）、股息+回购收益率、全市场 ERP 分位。

研究方法.同业四分位 必填：同业池、纳入/排除理由、P75/中位/P25、当前所处位置。

研究方法.三情景 专业版填：乐观/基准/悲观的变量与触发条件，不写目标价。

研究方法.证伪条件 至少列 2 条：历史 band 失效条件、同业对比失效条件。另填 正常化口径、完全摊薄股本、终值占比 与 交叉验证。

结论.事实摘要 句式："{公司}当前 {指标} X，处于近{N}年 Y% 分位，{高于/低于}同业中位；当前价格隐含长期增速约 Z%，过去五年实际 W%。"

结论.研究判断 句式："当前估值偏高/中性/偏低，主要依据为历史分位、同业坐标与隐含预期；估值中枢有效性和反面证据为……"。客户合规版允许保留，但不得接买卖动作。

五、输出

专业版 docx（完整版本）

1. 一页概要（客观概括 + 专业判断 + 关键数字表）
2. 估值锚选择与理由
3. 纵向分位 + 中枢有效性检查
4. 横向同业四分位与控制变量对比
5. 反向 DCF 隐含预期
6. 三情景变量敏感性（不输出目标价）
7. 估值环境坐标（利率 / ERP / 美元流动性）
8. 补充坐标（AH/股东回报）
9. 估值交叉验证与冲突解释
10. 数据附录 + 免责声明

客户版（卡片 + 文案）

• 高密度分位卡：严格按 card-components.md 的“估值 · 高密度分位卡”生成，顺序固定为：①历史分位 + 估值状态 + 验证状态；②分位 band + 当前估值 / 同业位置或历史中位 / 隐含预期等 2–3 个比较值；③5–8 项关键数字网格，每项尽量附同比、较年末、分位或同业对比；④1–2 句研究判断；⑤支撑证据 / 反面证据或待验证项双栏，各 1–3 条；⑥2–3 项后续跟踪。缺少可靠比较数据时标“对比待补”，不得猜测补齐。只呈现估值坐标和验证条件，不得加入买卖动作。
• 文案模板（150–300 字）：

【{公司} 估值坐标】当前{指标} X 倍，处于近五年 Y% 分位，{高于/低于}行业中位（Z 倍）。按当前价格测算，市场隐含的长期增速约 X%，公司过去五年实际增速为 Y%。需关注：{中枢有效性提示或风险 1}。以上为客观数据整理，供参考。 （固定免责声明）

六、合规特别注意

估值模块最容易被读成买卖信号：研究判断后禁止跟任何动作暗示。客户合规版可以写“估值偏高/中性/偏低”，但必须紧邻历史分位、同业坐标、隐含预期、适用边界和反面证据；不得写“具备吸引力、应该修复”或任何操作含义。

七、工作流

1. 定估值锚（先定尺子）：先用 sector-adapters.md 判行业，再取数，逐条标来源与确定性；不满足 data-fallback.md 最低材料时仍执行九个分析块，但把受影响结论标为待核实或条件性判断，并写出补充材料清单。
2. 依九个分析块产出结构化内核，同业四分位、三情景、正常化口径、交叉验证与证伪条件按 research-methods.md，公式与阈值统一按 formulas-and-thresholds.md。
3. 渲染专业版 docx（篇幅服从信息密度与证据充分度，按 output-spec.md 六项完成标准验收）；客户版卡片文案按需——仅用户要转客户或明确要客户版时才出，否则交付专业版并提醒使用者可另出客户版。
4. 合规检查（本模块从严，客户版按 compliance-rendering.md 降级）。
5. 交付，标数据截至日 + 确定性分级 + 数据缺口。