Caijing fundamental

财经·基本面（caijing-fundamental）

北极星

给使用者一份全面、详细、完备的前瞻研究文档。 详实靠结构保证（模块 × 每段必答子项 × 一手证据最低量 × 胜负手深度），不靠字数。"覆盖但很薄/每章两段"与"凑字数注水"同为失败。 结构完整的自然结果，就是一份长而详实的研报——大型公司完整基本面通常 15 页以上，短＝未完成。

这个模块存在的理由：产出你在普通对话里得不到的东西。 普通聊天给一段跳过所有硬活的摘要；本模块强制每次都把硬活做满——量化同业、反向 DCF 反推隐含预期、估算胜负手区间、搭带数字的三情景、六视角对撞、Pre-Mortem、带页码来源——做到分析师标准。

只咬一个问题：这公司未来值不值得拥有、市场哪里可能看错。（未来 + 分歧，不是复述历史财报。）

边界（接力）：估值做到"隐含预期＋情景值＋矩阵"（精细建模深挖 → caijing-valuation）；风险做到"胜负手证伪＋红旗＋Pre-Mortem"（系统排雷 → caijing-risk）。

执行前先读共享层：../references/research-safety-gate.md、compliance.md、compliance-rendering.md、output-spec.md、data-sourcing.md、data-fallback.md、sector-adapters.md、research-methods.md（三情景、逻辑支柱、单位经济、正常化盈利、反向 DCF、同业四分位、管理层资本配置、瓶颈投资法等方法定义在此，本模块默认执行而非可选）。涉及公式读 formulas-and-thresholds.md。证明链只作幕后可复核，规则见 fundamental-proof-chain.md（正文不摆链字段，台账进附录）。

零、深度地板（缺任一 = 未完成，必须列入未完成项）

1. 有论点：首段明确方向性判断，不骑墙。
2. 有分歧：市场/卖方共识信什么、本报告哪里不同、为什么（variant view）。
3. 向前看：三情景带数字；对未来盈利能力下判断。只复述历史 = 未完成。
4. 胜负手量化：2–3 个决定命运的变量，各给估算区间＋置信度＋证伪；数据不全就三角测算，严禁留空。
5. 估值锚在论点：反向 DCF 反推"什么被 price in"，给估值矩阵与情景值。
6. 一手证据最低量：Tier1 主源全文≥3 处；核心数字回溯 Tier2；Tier3 仅佐证（分级见下）。
7. 全模块×子项全覆盖：十四段每段的必答子项都答到、有真分析（数字/拆解/同业对照）；空块或两段带过 = 未完成。
8. 研究型，不是结果式：每个子项必须展示调查与推理过程，不只报结论。"结论式/结果式"（如"盈利质量：OCF/归母 1.85×，含金量好"就一句）= 未完成。读者要能看到"你怎么想到的、为什么这么想、什么会让你改想法"，而不只是"你想到了什么"。写法模板见下。

研究型写法模板（每个子项默认按此展开成分析段落，不是一句结论）

标准链（可裁剪但不能只剩结论）：研究问题 → 原始数据(带来源) → 拆解/计算 → 机制(为什么) → 同业/历史对照 → 竞争性解释并逐一排除 → 判断(带置信度) → 对核心论点的含义。

• 竞争性假设法（研究型核心动作）：对关键现象给 2–3 种可能解释，用证据逐一验证/排除，把排除过程写出来（例：综合毛利率 +1.83pct → 假设A 分部改善？B 产品结构？C 材料回收抬升？→ 逐一验证发现是 C、A 被证伪，因动力/储能分部毛利率反而微降）。
• 关键数字三连问：这数背后是什么？可信吗（口径/一次性/扭曲）？可持续吗？答不出＝没研究透。
• 往下钻二三级：综合 → 分部 → 量价成本 → 单位经济；每下一层是深度。
• 反面证伪贯穿：每个判断当场给反面证据与证伪条件，不集中堆到风险章（边下判断边自我攻击）。
• 前瞻给推演桥：三情景展示"份额×单价×毛利率×费用→归母"的推演；反向 DCF 展示从现价倒推隐含增速的步骤，不只给结论数。
• 叙述结论先行，不用"先提问后回答"：给人看的报告，每段开头直接给出本段结论/判断，再往下推演过程与判断依据（结论 → 过程 → 依据），不要以"研究问题？"起头再回答。分析时可按研究问题内部推演，但呈现时结论在前。关键推理步骤旁贴 Tier1/2 来源页码。

一手证据分级（本土化）

• Tier1 主源（全文≥3 处）：公告/招股书原文、业绩说明会与电话会纪要、管理层原话、调研纪要、专利、中标公告、龙虎榜、大宗交易、增减持公告、员工/客户口碑。
• Tier2 事实源（核心数字必须回溯至此）：年报/季报、审计报告、监管函/交易所问询、财报附注。
• Tier3 观点源（仅佐证，不作唯一依据）：卖方研报、财经媒体、Wind/东财/雪球等平台。禁止编造引用；找不到原话则转述并标源。

一、报告脊柱（十四段全面框架，每段列必答子项）

铁律：全面 ＋ 深度 ＋ 前瞻，三者都要。 十四段全覆盖是"全面"，胜负手 2–3 倍篇幅是"深度"，论点/情景/隐含预期贯穿是"前瞻"。任何一段写成两句话 = 未完成。

1. 投资论点与分歧

• 一句话论点（方向＋置信度）
• 市场共识（卖方评级分布、一致预期；反向 DCF 反推共识隐含假设）
• 分歧点（我信什么、共识错在哪、证据链）
• 关键指标表（7–8 条，带对照与来源）
• TL;DR（行动含义、最关键胜负手、最大风险、估值 vs 现价）

2. 公司画像与行业坐标

• 主营一句话 ＋ 市值/市场/币种/AH 结构
• 股东结构（实控人、前十大、机构占比、质押比例）
• 产业链位置（靠什么创造价值）
• 行业阶段（渗透率、生命周期、增速换挡、国际镜像对标）
• 竞争格局（集中度、份额、格局演化）

3. 商业模式与收入结构

• 收入构成（分部金额/占比/同比）
• 分区域/分客户（集中度、海外占比与毛利率）
• 盈利模式（收费方式、复购/项目制）
• 利润池落点（毛利率结构，钱在哪块赚）
• 上下游议价（预收/应付 vs 应收/预付占款结构）

4. 护城河与竞争格局（常驻胜负手深挖）

• 五源评分（无形/转换/网络/成本/规模，逐项给证据；防坑：高杠杆虚增 ROE、回购缩股本抬 ROE）
• 成本曲线 vs 同业（胜负手，量化到区间＋置信度）
• 客户黏性/认证周期/切换成本证据
• 护城河趋势（变宽还是变窄）
• 证伪条件

5. 财务体检与利润质量

• 杜邦拆解（ROE 三因子 5 年趋势）
• ROIC vs WACC（价值创造；金融/地产等不适用则替换主指标）
• 利润来源桥（主业 vs 非经常性，含金量）
• 盈利质量（OCF/净利、收现比、扣非占比）
• 财务结构（负债率、有息负债 vs 货币资金、流动比）

6. 现金流与资产负债表（常驻胜负手深挖）

• 现金转换（OCF/净利、FCF、DSO/存货趋势）
• 资本开支方向与历史回报
• 扩产资本回报/项目级 ROIC（胜负手，估算区间）
• 资产负债表健康（净现金/净负债、到期结构、减值）

7. 成长性与单位经济

• 增长来源拆解（量/价/新业务/并表）
• 单位经济（最小经营单元：单店/单客/单 GW，缺口用估算区间）
• 可持续增长率 sanity check（ROE×留存 vs 实际增速）
• 成长质量（是否靠融资/杠杆撑）

8. 管理层与资本配置

• 管理层背景、稳定性、继任安排
• 激励结构（是否绑 ROIC/每股价值，skin in the game）
• 资本配置记分卡（再投资/并购/分红/回购/增发稀释的增量回报）
• 目标兑现记录（近 3–5 年承诺 vs 实际）
• 治理红旗（关联交易、资金占用、双重股权）

9. 前瞻盈利与三情景

• 三情景（Bull/Base/Bear：驱动变量取值＋触发＋盈利数字）
• 关键驱动量价拆解（前瞻）
• 情景概率与加权

10. 估值与隐含预期（估值矩阵，本土化）

• 方法选择（≥2–3，按公司类型）：成熟盈利→PE/EV-EBITDA/反向DCF；高成长→PEG/反向DCF；未盈利→PS+Rule of 40/EV-Sales；周期→正常化 PE/PB；银行→PB-ROE；保险→EV/PEV；地产→NAV/现金短债比
• 同业四分位（纳入/排除理由）
• 反向 DCF 隐含预期（什么被 price in）
• 敏感度二维表
• 概率加权情景值 ＋ 隐含预期对照
• 本土调整：AH 溢价、流动性折价、限售解禁、涨跌停对估值的影响
• （自用可加）IRR 门槛/Action Price，须过 research-safety-gate.md；对客版永不给

11. 多投资哲学对撞（本土六视角）

每视角表态 看多/看空/回避 ＋ 一句理由 ＋ 最大风险，让结论从碰撞中浮现：

• 龙头复利（长期质量派）——20 年后更强吗？看 ROIC 趋势
• 景气成长（赛道成长派）——一切顺利上限多大？看渗透率、营收增速
• 困境反转/深度价值——私人买家愿付多少？看破净、重置成本、股息
• 周期博弈——现在处周期哪一段？看商品价格、库存、产能利用率
• 政策/事件催化——什么事件触发重估？看政策节点、资产注入、股权激励
• 北向/流动性——当前资金环境隐含什么？看利率、汇率、AH 溢价、南北向

12. 风险、证伪与 Pre-Mortem（本土化）

• 分维风险表（经营/财务/治理/政策/估值/流动性）→ 每条落可观测指标＋触发信号（若…则）
• 本土财务红旗扫描：大存大贷、商誉/净资产、质押平仓、非标审计、资金占用、存货/应收异常增速；港股额外：老千股、供股/合股、折价配售、CCASS 集中、核数师更换、低流动性
• 认知陷阱自检（锚定、确认偏误、龙头信仰、赛道叙事）
• 事前验尸：假设 3 年后这笔投资亏 50%，回推最可能死因
• 核心证伪清单 ＋ 跟踪节点（置显眼位）

13. 长期跟踪清单

• 增量驱动（3–5，量化跟踪指标＋季度基准）
• 潜在雷（3–5，预警信号＋影响量级）
• 行动触发（可量化、可验证的条件表）

14. 附录

• 完整同业池（纳入/排除理由）
• 证明链台账（含估算链，标置信度）
• 数据缺口与补数清单
• 一手证据来源台账（分 Tier1/2/3）
• 免责声明

二、胜负手机制（灵魂）

先按 sector-adapters.md＋research-methods.md §五 判断"这行业真正跑什么"，再问：哪 2–3 个变量一旦证实/证伪，就决定这家公司未来 3 年的盈利能力和估值？ 给它们 2–3 倍篇幅钻到量化区间＋置信度＋证伪。若报告读起来"什么都碰、什么都不深"，就是胜负手没找对。胜负手嵌在对应正文段（如成本→护城河章、扩产回报→现金流章），其余段标准覆盖但都要有真分析。

三、断裂/缺口处理（判断代替回避）

关键数据未披露时：三角测算给区间 → 标"估算/低置信"并列倒推假设 → 给证伪与补数要求。禁止：以"数据不全"沉默、用总公司指标冒充分部、把估算伪装成已核实。区间＋置信度就是这里的诚实形式——沉默不是。

四、内核字段（前瞻/分歧/多视角为本模块默认必填）

• 结论.事实摘要（不含判断的核心事实）、结论.研究判断（方向＋置信度）、结论.分歧视角（共识 vs 本报告差异及理由）。
• 研究方法.胜负手（2–3，含 为何决定成败/量化与区间/置信度/证伪）、三情景、隐含预期、估值矩阵、多哲学对撞（六视角表态）、Pre-Mortem、长期跟踪。
• 研究方法.逻辑支柱（3–5）、证伪条件、管理与资本配置、单位经济（估算可，标区间）。
• 关键数字 固定 7 条：ROE（5 年趋势）、ROIC vs WACC（不适用则替换）、经营现金流/净利润、营收 5 年 CAGR、毛利率、护城河总分、资产负债率。
• 研究方法.结论证明：每判断绑证明链（含估算链，标置信度）；台账进附录，正文不摆字段。
• 数据缺口：如实列，对应到已给估算区间。

五、取数清单（对照 data-sourcing.md）

近 5 年年报关键数据、最新一期财报、当前行情与市值（反向 DCF 用，缺同日用最近可得并标注）、卖方一致预期与覆盖数（分歧视角用）、同业成本结构与分部数据（胜负手倒推用）、股东结构/质押/增减持、行业空间格局与单位成本基准、行业渗透率与政策位置、业绩说明会/调研纪要（Tier1）。

六、输出

专业版 docx（前瞻研报级）

正文按十四段全面结构渲染，视觉按 docx-visual-spec.md（证明链装置词禁入正文，台账进附录）。

交付要求：

• 全面＋深度＋前瞻，缺一不可：十四段全部覆盖、每段必答子项答到且有真分析；胜负手是深挖高峰但不牺牲其余段的全面性。"选择性的薄"比原始框架更差，判未完成。
• 详实靠结构、研究型不结果式：合格专业版是厚的（信息密集、图表穿插）；每个子项是展示推理的分析段落，不是一句结论。结论式/结果式＝未完成（与"薄＝未完成"并列）。
• 不预设页数、不为塞页压字号：篇幅是"把每个论证展开到位"的自然结果，不设目标页数；正文用正常字号（≥10.5pt）、正常行距（≥1.5），表格 ≥9pt，让深度自然铺开（不得为凑进 N 页压字号/压行距）。
• 深度地板八项全过（含一手证据最低量与"研究型不结果式"）；任一缺失列入"未完成项"。
• 关键数字带来源页码、标已核实/估算；估算带假设框（假设/取值/敏感度）；反向 DCF 与情景给数字与假设，不只定性。
• 验收：基金经理读完，既能复述论点/分歧/胜负手判断（含区间与置信度）/证伪，又能确认每个质地维度都被认真分析、没有空块。 二者缺一不合格。
• 最终聊天回复只给 6–8 行摘要（论点一句话、分歧一句话、两胜负手结论）＋ .docx 路径＋数据截至日＋置信度＋数据缺口。

客户版（卡片＋文案，按需）

从研究版降级得到（删交易动作/目标价/个性化资金/IRR/Action Price），不反向削弱研究版的判断力度与全面性。体检卡五维＋关键数字 3 条＋最高严重度风险 1 条＋固定件；文案 150–300 字。逐句过 compliance.md。

七、写作纪律

结论先行（不写"本报告旨在分析…"）· 主动语态为主 · 去填充词（其实、基本上、可以说）· 有证据就断言、真不确定就诚实标注 · 胜负手 2–3 倍篇幅 · 结尾落到长期跟踪清单而非冗长总结。

八、工作流

1. 识别行业适配器与"这行业真正跑什么"；读年报/最新财报/审计意见/公告/管理层讨论/调研纪要，记录异常。
2. 立论点与分歧：先形成方向性判断与"与共识差在哪"，后文围绕它组织（可迭代）。
3. 定 2–3 个胜负手。
4. 取数（带来源等级/口径/截至日/页码，Tier1≥3）；缺口按§三三角测算给区间，不停。
5. 钻胜负手 + 搭三情景 + 反向 DCF + 估值矩阵 + 六视角对撞 + Pre-Mortem：全部量化，给区间与置信度。
6. 生成唯一结构化内核：正文写十四段全面详实叙事，证明链台账与估算底稿进附录。
7. 渲染 .docx；从首页论点逐句反查证据（含估算链）；过合规、深度地板七项与全面性自检；报告论点、分歧、胜负手、情景、隐含预期、六视角、Pre-Mortem、跟踪清单、数据缺口、置信度、未完成项。客户版按需降级渲染。